波司登：高徳康がミシン組からダウンジャケットの王へ、そして高級化によるV字回復まで

創業のきっかけ

1976年の改革開放初期、江蘇省常熟市白茆鎮の高徳康は、村の11人の農民と共に8台のミシンで縫製グループを設立。上海の大手アパレル企業のOEMで最初の資金を蓄えた。16年間のOEM期間中、クリスマスや秀士登などのブランドの受託生産を行い、製造工程を徹底的に習得。この経験が波司登の製造業としてのDNAを築いた。1992年、高徳康は人生最大の決断を下し、自社ブランド「波司登」を登録。さらに米国、カナダ、スイスなど68の国と地域で国際商標を同時登録し、OEM工場から自社ブランドへの転換を図った。当時の判断は、ダウンジャケット市場の空白期を捉えたことにある。国内消費者の防寒製品に対する需要は大きいが供給が不足しており、OEMで蓄積したダウン製造技術を活かして参入するのは必然の流れであった。

成長のマイルストーン

転換点

• 1995年のオフシーズン販売で在庫の4分の1を処分し、銀行返済のためのキャッシュフローを確保したことは、企業が初めて死の淵から引き戻された出来事であり、高徳康が「作るよりも売ることが重要」と認識するきっかけとなった。
• 2007年の香港上場後、天候リスクを回避するために急拡大した多角化が、逆に泥沼にはまる原因となった。この上昇と下降が、波司登の盛衰の転換点となった。
• 2017年から2018年にかけての第二次創業宣言と中核事業への再集中。多角化事業を1%未満まで縮小し、ニューヨーク・ファッション・ウィーク、スター起用、周期的な値上げによる高級化戦略を完遂したことが、逆境からのV字回復の根本的な転換点となった。
• 2017年のロンドン旗艦店閉鎖と物件賃貸。5年前に3500万ポンドで購入した物件は、英国のEU離脱後の小売不振により撤退を余儀なくされたが、物件価値が約5142万ポンドに上昇したことで、この「授業料」は結果的に回収できた。

失敗とつまずき

• 1994年の盲目的な生産拡大と800万元の銀行融資。23万着のダウンジャケットのうち8万着しか売れず2000万元の在庫を抱え、倒産寸前まで追い込まれた。高徳康はこれを創業以来最も深い教訓と見なしている。
• 2009年から2013年にかけての四季化・国際化・多ブランド展開の全面的な失敗。瑞琦の撤退、洛卡薇爾の終了、蘭博星の安値売却、紳士服の売上急減、ロンドン旗艦店の内装だけで3億元を投じながらの閉鎖は、リソースが限られる中で何でもやろうとすればすべてが中途半端になることを証明した。
• 2013年から2016年にかけての業績崩壊。売上高は93億元から58億元へ、純利益は10.79億元から1.32億元へ急落。数千店舗を閉店し、約20億元の在庫圧力により伊藤忠から240億円の融資を余儀なくされ、市場では悲観論が渦巻いた。
• 長年、製造を最優先し外注を避けたこと。毎年GAPやBOSSなどのOEMを請け負い、総売上の約20%を占めていたが、業界関係者からは「競合他社に自社の市場シェアを奪うための武器を自ら提供している」と批判された。
• 1994年の初代製品が膨らみすぎて軽快感やファッション性に欠け、消費者に拒絶されたこと。OEMのDNAは濃いがデザイン能力が弱いという短所が露呈した。この弱点は2018年に国際的なデザイナーとのコラボを実現するまで補完されなかった。
• 波司登の紳士服は当初、高級路線でロンドンを意識していたが、国内では二・三線都市に店舗を展開し、呼和浩特や太原などで迷走。ポジショニングが前後矛盾しており、自らブランド価値を毀損していると批判された。

主要データ

• 成立年份：1976年（ブランド登録1992年）（公開資料ベース）
• 上市：2007年香港証券取引所メインボード（3998.HK）（公開資料ベース、独立検証未実施）
• 2013巅峰营收：93.25億元（公開資料ベース、独立検証未実施）
• 2016谷底营收：57.87億元（公開資料ベース、独立検証未実施）
• 2016谷底净利润：1.32億元（公開資料ベース、独立検証未実施）
• 2018提价幅度：平均20〜30%（公開資料ベース、独立検証未実施）
• 吊牌均价变化：2017年の約1000元から2021年の約1800元へ上昇（公開資料ベース、独立検証未実施）
• 2021财年毛利率：58.63%（公開資料ベース、独立検証未実施）
• 2023/24财年营收：232.14億元（公開資料ベース、独立検証未実施）
• 2023/24财年净利润：30.74億元（公開資料ベース、独立検証未実施）
• 2024/25上半财年收入：88.04億元（前年同期比17.8%増）（公開資料ベース、独立検証未実施）
• 2024/25上半财年净利润：11.3億元（前年同期比23%増）（公開資料ベース、独立検証未実施）
• 伦敦旗舰店投入：約3500万ポンド（ビル購入2100万＋内装費）（公開資料ベース、独立検証未実施）
• 伦敦物业关店时估值：約5142万ポンド（公開資料ベース、独立検証未実施）
• 高德康家族持股：68.13%（公開資料ベース、独立検証未実施）
• 高德康家族2024胡润财富：370億元（122位）（公開資料ベース、独立検証未実施）

競合・同業

ダウンジャケット市場の主なライバルには、中国で16店舗を展開するも品質問題や閉店に悩むCanada Goose、1万元超のラグジュアリー価格帯を占めるMoncler、中低価格帯の日常品を奪うユニクロやZaraなどのファストファッションがある。海瀾之家は紳士服からダウンカテゴリーへ参入し年商14億元を達成。李寧や安踏は在庫回転率を66〜118日に抑え、波司登の150日を上回る効率を実現している。初期の国内戦場では江西鴨鴨、北京伊里蘭、河北雪馳、上海双羽上羽などの老舗と対峙したが、波司登はCCTVの広告戦でこれらを突き放した。波司登は傘下に「雪中飛」（中価格帯）、「氷潔」（高コスパ）を擁しブランドマトリックスを形成しているが、目立ったパフォーマンスには至っていない。